“现在的(de)房地产很(hěn)难(nán)再出现像过去(qù)十年的系(xì)统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经济学(xué)家(jiā)洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产(chǎ临沂是几线城市，临沂是几线城市2023n)行(xíng)业分化的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让(ràng)机构和投资者的关注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊》指出，从行业(yè)来(lái)看，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地产(chǎn)都已(yǐ)经(jīng)双杀到了最底(dǐ)部(bù)，而且(qiě)是反复地(dì)杀到了底部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三道红线等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的公司出(chū)现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需(xū)要满(mǎn)足以(yǐ)下三个(gè)基准：有大的国资背(bèi)景的、杠杆率较(jiào)低的(de)、此(cǐ)前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年(nián)房地产的开发资金来源，可以(yǐ)发(fā)现，其实银(yín)行的信贷(dài)倾向(xiàng)是不(bù)太愿意给房企贷款的，房企(qǐ)的主要资金(jīn)来源来自新盘的销售(shòu)。但今年新房(fáng)的(de)销售情况相较(jiào)一般。再(zài)关注一下，哪(nǎ)些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要(yào)还(hái)是那些有(yǒu)国企背景的房企，民(mín)营房企相对比(bǐ)较困难，所(suǒ)以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了一个(gè)很明显(xiǎn)的分(fēn)化，无论(lùn)是在销售，还(hái)是(shì)融资等(临沂是几线城市，临沂是几线城市2023děng)各个方面都非常明(míng)显。现在有国资背景的房企在(zài)资本市场表现相对较(jiào)好(hǎo)，但没(méi)有(yǒu)国资背景的民营(yíng)房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，在房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业(yè)内，我(wǒ)们(men)的逻(luó)辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体(tǐ)到如何(hé)挖掘，我们会特别(bié)重视企业的成本优势，更(gèng)具体(tǐ)一点，就是(shì)它的净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债(zhài)率）是不是行业(yè)内的最低(dī)水平；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否(fǒu)是行(xíng)业内最低的；建安成(chéng)本是否也是业内最(zuì)低(dī)的；这些都是我们看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合(hé)成本(běn)。

　　需要(yào)注(zhù)意的是(shì)，能够同时满(mǎn)足上述(shù)条件(jiàn)的房企并不多(duō)。即便是在国央企(qǐ)中，仍(réng)有部(bù)分(fēn)房企出现了(le)“三道红(hóng)线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红(hóng)周刊》根(gēn)据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交(jiāo)地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企房企也踩了(le)“三(sān)道红线(xiàn)”中的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年(nián)激(jī)进(jìn)扩张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便(biàn)是有着较稳健特色的国央企房企，其(qí)财(cái)务指(zhǐ)标称(chēng)得(dé)上完全健康的仍是少数。而(ér)更(gèng)加(jiā)值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国(guó)企开(kāi)始大(dà)举扩(kuò)张。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏(zòu)把握准确，有助于(yú)房企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于乐观的(de)预判未来(lái)市场，以及(jí)过于激进的扩(kuò)张(zhāng)拿(ná)地节奏也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的(de)一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借(jiè)贷(dài)比例都维持在33％左右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而到(dào)2022年，这家(jiā)房(fáng)企明显感(gǎn)觉(jué)到(dào)机(jī)会来了，其开始在一线城(chéng)市进(jìn)行大举(jǔ)拿地，净负(fù)债率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右(yòu)水(shuǐ)准提(tí)高到(dào)45％左右，涨了(le)接(jiē)近三分(fēn)之一。与此同时，该房企新购入地块也实(shí)现了快速的(de)开盘(pán)利用率，预(yù)计今年会有更多的(de)楼盘(pán)入市(shì)。像这(zhè)类企业(yè)就符合“最后的赢(yíng)家”的特(tè)点(diǎn)。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一(yī)半在(zài)一线城市，另外一半也(yě)主要集(jí)中在强(qiáng)二线和二线城市(shì)；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张(zhāng)是有节制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些房企(qǐ)的扩张速度让(ràng)人(rén)感(gǎn)觉(jué)又回到(dào)了(le)2016年、2017年(nián)，或(huò)者说(shuō)看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的(de)民(mín)营企业的影(yǐng)子。虽然说，见(jiàn)到机会(huì)时要出手，但出手的章法(fǎ)仍要小心，如(rú)果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场没(méi)有(yǒu)想象得那么(me)好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一(yī)家房(fáng)企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看(kàn)房企(qǐ)的净负债率水平(píng)，在(zài)我看来(lái)，这个比例如果超(chāo)过(guò)60％，就是扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标准(zhǔn)要(yào)比“三道红(hóng)线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地(dì)产行业的复苏速(sù)度并(bìng)没有那么(me)快，所以(yǐ)要(yào)规避公司净负(fù)债率提高到一个比较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较(jiào)积(jī)极的房企(qǐ)梳理发现，中(zhōng)交地产、中(zhōng)国金(jīn)茂、华(huá)发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负(fù)债(zhài)率都在(zài)60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负(fù)债率持续居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是，华润(rùn)置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团(tuán)、招(zhāo)商蛇(shé)口(kǒu)、龙湖集团(tuán)等房企在践行较积极(jí)的拿(ná)地策略的同(tóng)时(shí)，也较好地(dì)控制了(le)公司的扩张速度与净负债率水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际上，他们是以(yǐ)同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国央(yāng)企与(yǔ)民(mín)营房企，但在各(gè)维度的实际表现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹。如国央企的(de)融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更加看好国(guó)央企，但这也并不意(yì)味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企同样(yàng)受到(dào)机构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十(shí)大流通股东(dōng)中新进了“中国工商银行股份有限公司(sī)－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型(xíng)证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全国社(shè)保基金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿(yì)私(sī)募珠海阿巴(bā)马(mǎ)资产管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季(jì)报，该资产公司的几只产(chǎn)品(pǐn)合计持有滨(bīn)江集团(tuán)9543万股(gǔ)，约占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的受(shòu)青(qīng)睐(lài)，和其自(zì)身的基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的(de)近(jìn)三(sān)年时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江(jiāng)集团仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集团在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增(zēng)土(tǔ)储、股(gǔ)价表现等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母净利(lì)润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩的持续增(zēng)长，和(hé)滨江集团扎根杭州的战略布局(jú)关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集(jí)团有近(jìn)七(qī)成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占(zhàn)到近(jìn)六成(chéng)。近三年持(chí)续(xù)稳居杭州(zhōu)房企(qǐ)销售排名第(dì)一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州的(de)土储补充同样较为(wèi)积极(jí)，根据诸葛(gé)找房、住在(zài)杭州网数据显示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭(háng)州的本(běn)土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭(háng)州的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江集(jí)团的房(fáng)企排(pái)名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房企排名已冲进前(qián)十，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超(chāo)一(yī)倍以上，而近(jìn)期，滨江集(jí)团更是迎来(lái)多家机构的集(jí)中(zhōng)调研(yán)。滨江集团发布(bù)公告(gào)表示，公司于5月10日接受了信(xìn)达(dá)证(zhèng)券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新(xīn)华养老等(děng)18家机构(gòu)调研(yán)。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)移至存(cún)量赛道

　　机构在下(xià)游(yóu)家(jiā)纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产(chǎn)开发只是房地产产(chǎn)业链上(shàng)的中游环节，其上(shàng)游(yóu)主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而下(xià)游(yóu)应用行(xíng)业主(zhǔ)要(yào)包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品(pǐn)。综(zōng)合(hé)《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地产开发(fā)环(huán)节(jié)与(yǔ)上游材料端息息(xī)相关，新(xīn)盘开工(gōng)不足导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅(mì)个股阿(ā)尔法的思路(lù)渐(jiàn)渐移(yí)至下游。“中国房地产行业在进入存量房时代(dài)，所以(yǐ)对地产产(chǎn)业(yè)链，尤其是偏消费属性的(de)家装家(jiā)居领域，我(wǒ)们(men)相对看好，因为(wèi)居民保有的(de)住(zhù)房规模越(yuè)来越大(dà)，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需求(qiú)也会越来越多。美(měi)国(guó)过(guò)去的(de)数据(jù)充分说(shuō)明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后(hòu)，家具消(xiāo)费(fèi)的增(zēng)长却一直(zhí)都很好(hǎo)。对于地(dì)产产业(yè)链，我们相(xiāng)对看好和内装相(xiāng)关的行(xíng)业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金(jīn)人士(shì)表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游(yóu)细分中相关赛(sài)道龙头年内表现的(de)统(tǒng)计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富(fù)安娜和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是前(qián)者在月线连收七(qī)根阳线(xiàn)的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近(jìn)30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主要从事(shì)纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居、生活类产品的研发(fā)、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季度报告显示，报告(gào)期(qī)内，富安娜实现(xiàn)营业收(shōu)入约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不(bù)过(guò)实现归属于上市公(gōng)司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季(jì)报(bào)的十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东来看(kàn)，能够发现该股早(zǎo)已成(chéng)为基金(jīn)重仓股的天(tiān)下，彼时包括公募(mù)的中(zhōng)欧价值发现、中欧(ōu)潜(qián)力价(jià)值(zhí)、工(gōng)银(yín)瑞信(xìn)灵动价值、宝盈(yíng)新价(jià)值和私(sī)募的明河2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是价(jià)值派(pài)基金经(jīng)理曹名长在管的(de)产(chǎn)品，首季其同时(shí)重仓的(de)房地产产业链股票还有金地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的(de)家居板块也因疫情、消费(fèi)复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家居(jū)板(bǎn)块中(zhōng)年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还(hái)是归母净利润(rùn)，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十(shí)大流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报(bào)中(zhōng)他(tā)管(guǎn)理的广发策略优选和(hé)广发安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成为志(zhì)邦家居十(shí)大流通股股东中(zhōng)仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募(mù)。有(yǒu)意思的是，他似乎(hū)对于定制家居类标的(de)情(qíng)有(yǒu)独(dú)钟，在(zài)另一家赛道公司(sī)金牌橱柜中，他(tā)管理的(de)全(quán)部三只产(chǎn)品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居(jū)家纺外，下(xià)游的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐(lài)，不过这类标的大多在香(xiāng)港(gǎng)上市，如何(hé)选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理举(jǔ)例分析(xī)：“物(wù)业服务不(bù)是一个(gè)高毛利的行业(yè)，挣钱很辛(xīn)苦(kǔ)，我选公(gōng)司还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以我曾(céng)经买的(de)绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼盘占比是比(bǐ)较高的(de)，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的(de)大部分项(xiàng)目(mù)到期之后，经过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品提(tí)价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做(zuò)到产(chǎn)品提(tí)价的公司(sī)很少(shǎo)，因为(wèi)物业公司很容易(yì)一开始(shǐ)是挣钱的，后面因(yīn)为保安(ān)这些(xiē)固(gù)定人员(yuán)成(chéng)本的年度增(zēng)长，不过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价(jià)难(nán)度是非常大的。但(dàn)是该(gāi)公司能在业内做到到期之后提价率比较高，这跟它的定(dìng)位和比较好的服(fú)务是有(yǒu)关系的。”他进一(yī)步强调。

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