金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明(míng)国资委的一封声明，让城投债成为关注(zhù)的(de)焦点，当前地(dì)方债的(de)规模和地方政府的(de)偿债能力已经(jīng)越来越被重视(shì)。如何如(rú)何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家李迅(xùn)雷发文称(chēng)，地方债包括地方一般(bān)债、专项(xiàng)债和包括(kuò)城投债在内的(de)各种隐形债，其(qí)规模(mó)究竟(jìng)有(yǒu)多大，尚有争议，但增长(zhǎng)迅(xùn)猛(měng)。包括银(yín)行、保险、基金等(děng)在内的机(jī)构(gòu)投资者是地方债(zhài)的主要持有者(zhě)，他(tā)们普遍担(dān)心的(de)还是城(chéng)投债(zhài)务、非标等地方政(zhèng)府隐形债风险。例如(rú)，近期贵州省政府(fǔ)发展研究中心(xīn)提(tí)出，“化债(zhài)工作推(tuī)进异(yì)常艰(jiān)难，仅(jǐn)依靠(kào)自身能力已无法得(dé)到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷(léi)看来(lái)，在土地财政缩水的背景下，地方政(zhèng)府的(de)财(cái)权与事权不(bù)匹配(pèi)问题(tí)又(yòu)凸显出(chū)来。在我国政府杠杆率水平(píng)并不算高(gāo)的前提(tí)下，我国地方政(zhèng)府的杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中央和地方(fāng)之间债务余(yú)额的比例(lì)关系。“今(jīn)后应加大中央政(zhèng)府(fǔ)的发债规(guī)模，为地方(fāng)经(jīng)济减负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为(wèi)，在(zài)当(dāng)前中国经济(jì)转型的(de)关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困(kùn)难省份一(yī)定的(de)“托底”支持(chí)，在政(zhèng)策上(shàng)大(dà)力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践银行贷(dài)款(kuǎn)展(zhǎn)期(qī)），通过政(zhèng)策(cè)性银行或(huò)商业银行(xíng)的低息(xī)资金来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议(yì)，中(zhōng)央政策上支持(chí)地(dì)方政府通过(guò)出(chū)让国有资产来偿债。他表示(shì)这(zhè)类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转上市(shì)公司(sī)共计1亿(yì)股(gǔ)股份（合计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末全(quán)国(guó)城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方债务主(zhǔ)要(yào)体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企(qǐ)业公开发行的公司债(zhài)券和中期票(piào)据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱(tuō)钩，城投(tóu)公司定(dìng)位由地(dì)方政府投融资机构转变为市场化运营主体，地(dì)方政府不再对城投债兜底。但实际上市场仍(réng)然把城(chéng)投债看作(zuò)由地方政府背书的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司(sī)通(tōng)常都是(shì)地(dì)方政府下设的投融(róng)资机构，很难完全(quán)独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场化的(de)企业(yè)。城投的债务主要包括向银行(xíng)借(jiè)款和发行债券融资这两种方(fāng)式，以前一种方式为主(zhǔ)，但后(hòu)一种(zhǒng)债权(quán)融资的规(guī)模(mó)也(yě)不小，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务(wù)快速扩张(zhāng)，每(měi)年(nián)增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务(wù)为(wèi)54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城(chéng)投(tóu)平台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实际(jì)上(shàng)已经成为(wèi)地(dì)方债(zhài)务的主(zhǔ)要体(tǐ)现(xiàn)形式，规模明显(xiǎn)超过地(dì)方政(zhèng)府的一般(bān)债和专项债之和。城投(tóu)平台中(zhōng)，如今，城(chéng)投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违约(yuē)案例，说明城投债仍属于地(dì)方政府背书(shū)的高(gāo)等级信用债。但是，城投平台的(de)非标违(wéi)约(yuē)情况时有发生，银行贷款展(zhǎn)期、调整还(hái)贷(dài)方式(shì)的(de)也比较多。

　　地方(fāng)政(zhèng)府应确保城投债按(àn)时兑(duì)付，不(bù)能轻易(yì)违约

　　当前市(shì)场(chǎng)对地(dì)方政府债(zhài)务增长和(hé)财(cái)政收入增速下(xià)降甚至负增长的现象普遍担心(xīn)，尤其对财力偏(piān)弱的(de)东北、中西部省(shěng)份，城投债的收益(yì)率普遍高于(yú)东部发达省(shěng)市(shì)。2022年(nián)13个省土地出让金对政府债务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之(zhī)后(hòu)，捉襟见肘的(de)情(qíng)况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债违约之后，对河(hé)南省乃(nǎi)至全国的信用债市场都造成(chéng)负面(miàn)冲击，信用分层现象(xiàng)加(jiā)剧，部分经济偏冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟(piān)弱区域被(bèi)边缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津等近(jìn)几年融资成本(běn)仍在上升(shēng)；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅(fú)上升，虽然(rán)2020年以来融(róng)资成(chéng)本有所(suǒ)下降，但(dàn)整体(tǐ)降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏(xià)和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权(quán)平均票面利率降幅(fú)也(yě)明(míng)显不(bù)如全国。

　　当前在经济复(fù)苏(sū)不及预期的背(bèi)景下(xià)，投资者的风险偏好(hǎo)明显下降。为(wèi)此，地方政府(fǔ)应该确保城投债的按时(shí)兑付。因为违约不仅不(bù)能解(jiě)决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方(fāng)国(guó)企(qǐ)融(róng)资(zī)难、融资(zī)贵。从未来区域经(jīng)济(jì)发展的角度看，政府部门仍需要持续举债(zhài)来(lái)实现(xiàn)经(jīng)济平(píng)稳增(zēng)长，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央大力度支(zhī)持地(dì)方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫(pò)切需要增强(qiáng)城投债权(quán)人的持有信(xìn)心，首先要(yào)确保城(chéng)投债不违约，这就意味着城投公司(sī)能(néng)够具备低(dī)成本的借新还(hái)旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩(hái)子谁(shuí)家抱”，意味着对地方债(zhài)不兜底，但(dàn)建议给(gěi)予困(kùn)难省份一定的“托(tuō)底”支持，即在政(zhèng)策(cè)上大力度支(zhī)持地(dì)方政府“化债”，如帮(bāng)助地方(fāng)政府（如(rú)城投公司的借(jiè)新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债务期限（非债(zhài)券类债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过(guò)政策性银(yín)行或商(shāng)业(yè)银行的(de)低息资金来(lái)降低债务成本(běn)，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方政(zhèng)府可(kě)否通过出(chū)让国有资产来偿债(zhài)方面，也希(xī)望中(zhōng)央给予政策上(shàng)的支持。因(yīn)为今年3月1日(rì)，国资(zī)委在对(duì)政协十(shí)三届(jiè)全国委员会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定(dìng)及操作细则，探索国有权益份(fèn)额规范(fàn)化退出的有效方(fāng)式和途径，充分发挥(huī)有限合伙企业的(de)优势，助力(lì)国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让(ràng)国有企(qǐ)业股权获得收(shōu)入偿还(hái)债务，典型案例为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次(cì)公告(gào)无偿(cháng)划转上市(shì)公司共(gòng)计1亿股股份（合计(jì)冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟占贵州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当时(shí)市价计(jì)量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关键阶段，维护(hù)地方(fāng)政府的(de)信用，防范区域性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城投公司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保(bǎo)持(chí)。

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